磐耀逆熵FOF投资逻辑之二：母基金如何初步判断私募的阿尔法能力？

作者：磐耀资产量化FOF投资总监 李明鸿

大道至简

第一步：先用反向思维来思考

为何大部分人跑不赢市场平均水平？

1）因为大部分投资者不具备对于股票的理性定价能力

2）因为大部分投资者无法反人性（在风控，资金管理，投资组合上会受市场波动影响）

3）因为大部分投资者对社会发展趋势没有科学系统性的分析框架与认知

4）因为大部分投资者对自己的判断过于自信

5）因为大部分投资者不了解企业发展上的熵增局限（企业的平均寿命不长，能够基业长青的好企业只有少数）

那么，究竟什么是阿尔法能力——

阿尔法的概念来自于二十世纪中叶，经过学者的统计，当时约75%的股票型基金经理构建的投资组合无法跑赢根据市值大小构建的简单组合或是指数，属于传统的基本面分析策略。

阿尔法能力是指积极型的投资管理人依靠团队优势和经济分析能力，相信能够强于市场或更加深刻地理解公司的基本情况。

通过选取品质良好、处于业绩成长期间的优秀企业，寻找内在价值被市场低估的潜力企业，以此来战胜和超越市场。这主要依赖于管理者的能力和素质。

第二步：要找对对标基准来确定边界

对标是的上证指数，还是上证50，沪深300，中证500，中证800等指数？

或者对标的是行业的ETF？比如科技ETF，通信ETF，5GETF，券商ETF，医药ETF，银行ETF，黄金ETF等。

那不管是主观的价值投资还是量化投资，其价值与能力都应该是获取阿尔法超额上。

但是要想稳定地取得超额收益，真心不容易。

因为平均指数每年或每半年都会根据编制规范调整样本，把不好的企业剔除，优秀的企业加进来，以不断获取市场与行业的平均增长率，本身就是一种逆熵增的机制。

而专业的投资人要在更小的范围内找到阶段性最优秀的企业来超过平均的增长，需要更高的综合能力。

反过来说，如果没有能力做到阿尔法超额，则购买平均指数是个最佳的选择。

所以国外对冲基金的发展史显示：

公募基金指数化，私募基金超额化

第三步：如何来判断私募的阿尔法能力？

1.是否具备金融资产的定价能力

（1）其分析研究的逻辑与框架分别是什么？是否有什么明显的错误与漏洞？

（2）其团队背景与能力主要在哪些领域有优势，在哪些细分领域具备较强的认知优势

（3）投研模式的管理与应用效率是否处于市场平均水平以上

2.是否在管理制度上或交易模式上能解决反人性的问题

是指避免人性中因受市场波动影响而导致风险控制能力，资金管理能力，投资组合等受干扰的问题。

（1）量化投资模式主要通过交易模式来避免；

（2）而主观价值投资需要通过管理制度与执行监督层面来解决。

3.是否对社会发展趋势，规律常识，有足够深的认知

（1）判断价值投资是否有超额能力，主要是看人——

核心人员是否具备对市场，对行业，对趋势发展规律有足够深的认知；

（2）而判断量化投资是否有超额能力，主要是看策略的逻辑——

是否能够通过历史规律的整理总结分析，或者人工智能的深度学习，预判预测一些波动规律特征。

并利用计算机的运算能力，同时监控几千只个股，阶段性筛选出具备阿尔法特征的组合，再利用资金使用效率，通过换仓频率的增加，提高效益。

4.了解交易团队的状态（包括稳定度，激励机制，认知局限，发展瓶颈等）

投资是认知的变现，但认知并非是一层不变的。

证券市场是市场化的行为，整个市场越来越透明，机构间的博弈也逐步会白热化，届时考验的是机构投资者的学习进化能力，以及与时俱进的能力。

5.通过历史业绩分析推导阿尔法能力

（定量分析）

（1）案例一：

价值投资代表——巴菲特的阿尔法能力

原文链接: 东方红资产<这不是鸡汤，获奖论文《巴菲特的超额收益》首次汉译公开>

根据研究样本，我们发现，伯克希尔哈撒韦公司的夏普比率比所有成立超过40年的美国共同基金的夏普比率都高。

伯克希尔哈撒韦公司1976年至2017年期间的夏普比率为0.79。该夏普比率反映了其较高的平均回报率，但也反映了较大的风险、阶段性亏损和大幅回撤。

即使巴菲特投资组合的夏普比率较高，但他并非超人，那么他是如何成为世界上最富有的人之一的呢？

答案是，他长期坚持一个好的策略——购买便宜、安全、优质的股票，在其他人可能被迫贱卖或失业的艰难时期幸存下来，并利用杠杆提高了回报率。

我们估算出巴菲特的杠杆率约为1.7：1。这提高了其投资组合的风险和超额回报。

我们发现了巴菲特投资组合的几个普遍特征：

他购买的股票是安全的(beta低，波动率低)，便宜的(即P/B比较低的价值股)，以及优质的(盈利的、稳定的、高分红的成长性股票)股票。

有趣的是，具有这些特征的股票通常表现良好，所以这些特征有助于解释巴菲特的投资收益来源。

“45年前，本格雷厄姆告诉我，在投资中，没有必要为了获得非凡的结果而做出非凡的事情。”

最后，我们考查了巴菲特的能力更多地是在于他的选股能力，还是在于他作为CEO的管理能力。

结果是上市公司股票的投资组合表现得更好，这表明巴菲特的能力主要在于选股，也就是阿尔法超额能力。

---

（2）案例二：

量化投资代表——西蒙斯的阿尔法

尽管数据来看，西蒙斯的业绩比巴菲特要好不少，但策略容量有限，无法太大规模的应用，否则收益率会明显下滑。

量化交易中的α策略从一个投资思想开始。

就西蒙斯而言，从数据分析中找到流动性高、符合其模型设置的某些要求的交易品种是他的α，而巴菲特的α则是从研读财务指标找到低值优质的公司。

理论驱动的α量化策略包括趋势跟随型（trend）、均值回复型（reversion）、技术情绪型（technical sentimen）、价值型（value）、成长型（growth）和品质型（quality）

通过输入历史价格数据，以及其他的因子数据，根据对应的表现筛选出符合投资要求的交易品种。

尽管他们两人的思考和判断的方向从一开始就存在明显的差异，但都是包含各自的投资思想。

量化交易的α来源具体还是要看策略设计的基础原理，是金融公式定价还是历史规律统计，是多因子整合还是机器深度学习，或者是其他......

我们的经验总结：

（1）选择价值投资的私募基金，主要投人

看核心人员对市场的认知能力，判断能力，资金管理能力等，投的是人的专业能力与天赋，具有稀缺性，比如投巴菲特。

不确定在于：

1）核心人物的发挥状态可能会受外部其他原因而不稳定；

2）可能会受认知边界的局限而不确定；

而较难确定应该选择哪个时机点来与之合作。

（2）选择量化投资的私募基金，主要投天

看量化策略与市场波动特点，交易环境是否匹配，投的是量化逻辑与市场的吻合度与适应市场的迭代更新能力。

不确定在于：

1）量化策略的失效点与新策略的匹配点

2）市场未来波动率的频率与幅度大小

（3）优秀阿尔法能力的专业投资机构，拥有对事物本质底层的较深理解，能在标的选择，时机选择上有较佳的判断。

（4）当然再专业的，再优秀阿尔法能力的投资机构，也会有滑铁泸的时候，所以需要分散配置，在风险与收益之间取得平衡。

。。。。。。

以上经验仅供参考，

不一定完全准确，

更多经验欢迎与我们沟通交流

我们可提供的个性化服务包括：

如对我们的专业定制服务感兴趣，或想要对投顾有更详细了解的朋友，可以给我们留言或者扫下方微信二维码，感谢您的支持。

商务合作交流：[e-mail]

---